Commentaire mensuel – Équipe Mackenzie Ivy

Perspectives mensuelles des gestionnaires de portefeuille

Jason Miller, MBA, CFA
Vice-président, gestionnaire de portefeuille
Fonds d’actions étrangères Mackenzie Ivy

Novo Nordisk – une autre coqueluche du passé

Certaines lettres de nos claviers sont usées à force de les utiliser à répétition dans les mots incertitude, tarifs et Trump. L’incertitude est si souvent évoquée lorsqu’on parle des marchés boursiers qu’on peut se demander si l’emploi de ce mot est toujours justifié. À bien des égards, l’incertitude est la norme. Chez Ivy, nous nous efforçons d’en atténuer les effets en misant sur des sociétés qui présentent des avantages concurrentiels et une culture forte. Nous croyons que ces deux atouts sont une source de résilience pour les placements que nous choisissons d’ajouter à notre portefeuille pour le compte de notre clientèle. 

Pendant la majeure partie des 20 dernières années, Novo Nordisk a fait figure d’exception; on ne pouvait pas se tromper. Novo Nordisk, qui avait déjà fait partie du portefeuille d’Ivy, s’apparente à Eli Lilly, l’un des chefs de file mondiaux du traitement du diabète et de l’obésité. Ces deux sociétés dominent le marché des traitements contre le diabète depuis près de 100 ans. Au cours des 20 dernières années, Novo Nordisk s’est démarquée par sa croissance rapide, ses avantages concurrentiels stables, sa culture d’entreprise robuste, sa comptabilité rigoureuse et son solide bilan. Seule sa valorisation élevée a toujours été une source d’interrogation. En rétrospective, nous pensons que les craintes à cet égard étaient injustifiées, car la société réussissait à dépasser les attentes, ce qui représentait un gage de la « qualité » du titre. Aujourd’hui, Novo Nordisk nage plutôt dans l’incertitude. Même si l’incertitude est sans doute à l’origine de ses problèmes, surtout considérant sa croissance qui n’est ni maîtrisée ni récompensée, elle est souvent une source de rendement. Voilà pourquoi nous avons décidé de rétablir une position dans Novo Nordisk¹.

La société a perdu son statut de coqueluche au moment où son titre a chuté de plus de 20 % en une seule séance boursière à la fin de 2024. La chute a eu lieu dans la foulée de la publication des résultats de son essai clinique Redefine 1 sur le CagriSema, un traitement contre l’obésité de nouvelle génération. Les résultats ont fait état d’une perte de poids des patients inférieure à la perte visée de 25 % de leur masse corporelle. Peu de temps après, son principal concurrent Eli Lilly a annoncé que son comprimé pour traiter l’obésité et le diabète, l’Orforglipron, avait donné d’excellents résultats. Au début de 2025, le marché du sémaglutide a continué de se consolider plus longtemps que prévu aux États-Unis. Compte tenu de l’incertitude géopolitique occasionnée par l’administration américaine, certains investisseurs pessimistes ont avancé que Novo Nordisk, une entreprise danoise, pourrait être utilisée comme levier de négociation pour permettre au président Trump, fidèle à ses principes exposés dans son livre The Art of the Deal, de concrétiser ses visées et mettre la main sur le Groenland. Qui plus est, le congédiement du chef de la direction de Novo Nordisk avant même qu’un successeur soit nommé a soulevé des questions sur la culture de l’entreprise. Novo Nordisk ne fait pas que nager dans l’incertitude, elle y est submergée. Alors, pourquoi fait-elle partie du portefeuille?

À notre avis, l’incertitude n’est pas seulement qu’un risque, mais peut être vue comme une occasion de placement à long terme. C’est parfois dans la tourmente que nous pouvons y voir plus clair. Dans le cas de Novo Nordisk, nous croyons qu’elle a su préserver ses avantages et sa culture. Les conversations avec les prescripteurs ont révélé que l’essai de phase 3 sur l’obésité s’est avéré être le seul du programme Redefine 1 qui a obtenu les meilleurs résultats. Des études subséquentes ont montré que la perte de poids était trop importante chez certains patients de sorte que leurs doses devaient être réduites. C’est pourquoi, malgré l’efficacité de la molécule, les patients ont perdu moins de poids que prévu dans l’ensemble. Pour corriger ce problème, la société a modifié les essais conduits sur plusieurs autres molécules, dont certains ont été mieux communiqués que d’autres.

Soulignons aussi que la menace que représente l’Orforglipron, le médicament de son concurrent, n’est pas à sens unique. Aux États-Unis, la difficulté d’obtenir un remboursement limitera sans doute son adoption, un point que nous aborderons plus longuement ci-après. Les marchés internationaux pourraient constituer un terreau plus fertile pour l’Orforglipron, mais Novo Nordisk y a déjà établi de solides réseaux de distribution et un important capital de marque avec Ozempic et Wegovy. L’Orfoglipron pourrait se soustraire aux difficultés logistiques et à l’intensité en capital des médicaments injectables, mais cela ne veut pas dire pour autant qu’elle arrivera à dominer le marché.

Aux États-Unis, la mise en marché pourrait se faire plus rapidement que prévu, selon les récentes communications et actions des sociétés en place. À notre avis, cela pourrait contrecarrer l’arrivée de nouveaux joueurs sur le marché qui resterait entre les mains de Novo Nordisk et de Eli Lilly. Elles conserveraient ainsi leur position dominante qu’elles occupent depuis un siècle dans le marché de l’insuline. Novo Nordisk est bien placée pour conserver sa position en raison de sa stratégie de production à faible coût. Après la publication de ses résultats du premier trimestre, Novo Nordisk a été questionnée à plusieurs reprises pour comprendre pourquoi elle accordait autant d’importance à la part de marché d’un million de patients des préparateurs de médicaments, compte tenu de la taille considérable du marché américain qui en compte environ 90 millions. Le volume de ces fournisseurs qui sont désormais considérés comme étant illégaux équivaut ni plus ni moins à une erreur d’arrondi. Les réponses et les gestes de Novo Nordisk donnent à penser qu’elle estime qu’il est peu probable que les assureurs américains remboursent ces médicaments sauf dans les cas extrêmes où les patients présentent d’importantes comorbidités. De fait, ce que l’on entend du réseau est que ces médicaments vont causer la faillite du système. Or, la seule façon d’en généraliser l’adoption est de baisser les prix. En attendant que les baisses de prix soient appliquées par les entreprises de gestion de programmes de médicaments, Novo Nordisk et Eli Lilly offrent directement des réductions de prix aux consommateurs. Un tel contexte, où l’heure est aux réductions de prix, devrait favoriser Novo Nordisk qui est reconnue depuis toujours comme un fournisseur à faible coût ainsi que pour sa vision à long terme.

Même si Novo Nordisk se trouve de toute évidence dans une situation incertaine, nous avons des raisons d’être optimistes.

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1 Le titre a fait partie du Fonds d’actions étrangères d’Ivy au début des années 2000.

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